Private Equity vs. S&P 500: Die neue Wette um Marktperformance

Die langjährige Debatte über die Effizienz aktiver Anlagestrategien gegenüber passivem Indexing entwickelt sich ständig weiter und erweitert die Grenzen der Finanzanalyse auf neue Anlageklassen. Vor achtzehn Jahren unterstrich eine wegweisende Wette zwischen dem Investmentmanager Ted Seides und dem CEO von Berkshire Hathaway, Warren Buffett, die Herausforderungen, denen aktiv gemanagte Hedgefonds gegenüberstanden, um den S&P 500 zu übertreffen. Nachdem dieser historische zehnjährige Wettstreit mit einem klaren Sieg für das passive Indexing endete, erwägt die Finanzwelt nun einen ebenso bedeutenden und möglicherweise noch umstritteneren Vergleich: die Performance von Private Equity gegenüber breiten Marktindizes.

• Die historische Buffett-Seides-Wette (2008-2017) bewies die Überlegenheit des S&P 500 über aktiv gemanagte Hedgefonds.
• Buffetts Sieg führte zu einer Spende von über 2 Millionen US-Dollar an Girls Inc. Omaha.
• Aktueller Fokus liegt auf einem direkten Vergleich der Performance von Private Equity mit dem S&P 500.
• Private Equity verfügt über strukturelle Vorteile wie Hebelwirkung, Unternehmensgröße, höhere Streuung, Illiquidität und Kontrolle.
• Ted Seides schätzt die Wahrscheinlichkeit, dass Private Equity den S&P 500 nach Gebühren übertrifft, auf etwa 40 Prozent.

Die ursprüngliche Wette, die vom 1. Januar 2008 bis zum 31. Dezember 2017 lief, stellte einen Korb von Hedgefonds von Protégé Partners einem kostengünstigen S&P 500-Indexfonds gegenüber. Trotz des anfänglichen Optimismus auf Seiten des aktiven Managements setzte sich letztlich der S&P 500 durch. Buffett hatte sich selbst anfänglich eine Gewinnchance von 60 Prozent eingeräumt, während Seides, damals Präsident von Protégé Partners, zunächst eine 85-prozentige Chance zugunsten der Hedgefonds schätzte. Rückblickend räumte Seides eine übermäßige Zuversicht ein und deutete an, dass ein beispielloses Eingreifen der Federal Reserve während der globalen Finanzkrise eine entscheidende Rolle dabei spielte, ein potenzielles „verlorenes Jahrzehnt“ für den Markt abzuwenden. Über das finanzielle Ergebnis hinaus förderte die Wette bemerkenswerte Beziehungen, darunter jährliche Abendessen zwischen Buffett und Seides, an denen auch Persönlichkeiten wie Todd Combs, Ted Weschler und Scott Bessent, der heutige Finanzminister, teilnahmen. Entscheidend ist, dass Buffetts Sieg zu einer Spende von mehr als 2 Millionen US-Dollar an Girls Inc. of Omaha führte, was den Kauf des Protégé House ermöglichte.

Aufbauend auf den Erkenntnissen dieser wegweisenden Wette entsteht ein neuer Vorschlag: ein direkter Vergleich zwischen nordamerikanischen Private-Equity-Buyouts und dem S&P 500. Dieser Vergleich hat erhebliche Implikationen, da Private Equity seinen Einflussbereich auf die Vermögensverwaltung und Pensionspläne ausweitet und seine Wertschöpfung belegen möchte. Die zentrale Prämisse, die Buffetts ursprüngliches Argument widerspiegelt, ist, ob hochqualifizierte Finanzexperten mit starken Anreizen die erheblichen Gebühren, die Private-Equity-Strukturen eigen sind, dauerhaft überwinden können. Beide Anlageklassen bieten ein diversifiziertes Engagement in der US-Wirtschaft, teilen makroökonomische Sensitivitäten und gemeinsame Sektorkonzentrationen, wobei Technologie und Software bei Buyouts ebenso prominent sind wie die „Magnificent Seven“ im S&P 500. Ihre Bewertungskennzahlen, wie KGV für öffentliche Aktien und EV/EBITDA für private Buyouts, sind weitgehend korreliert, was Arbitragemöglichkeiten erleichtert.

Strukturelle Vorteile von Private Equity

Obwohl sie eine gemeinsame Marktexposition aufweisen, besitzt Private Equity mehrere theoretische strukturelle Vorteile, die zu überlegenen Renditen im Vergleich zum S&P 500 beitragen könnten:

• Hebelwirkung: Private-Equity-Portfolios weisen typischerweise deutlich höhere Fremdkapitalquoten (ca. 1,5x) auf als der S&P 500 (ca. 0,6x). Unter der Annahme positiver Renditen und einer Kapitalrendite, die die Kapitalkosten übersteigt, kann diese Hebelwirkung die Erträge verstärken.
• Größe: Von Private Equity erworbene Unternehmen sind im Allgemeinen kleiner als die im S&P 500 gelisteten. Historisch gesehen haben Small-Cap-Unternehmen tendenziell größere übertroffen, obwohl diese Prämie in letzter Zeit weniger konsistent war.
• Streuung: Private Equity weist eine größere Streuung der Renditen unter den Managern auf als öffentliche Aktien, was erfahrenen Allokatoren Möglichkeiten bietet, durch die Auswahl der Manager Alpha zu erzielen.
• Illiquidität: Die illiquide Natur von Private-Equity-Investitionen kann Anlegern – paradoxerweise – zugutekommen, indem sie impulsive Handelsentscheidungen verhindert, ein Faktor, der oft als Ursache für die Minderung der Renditen von Anlegern an öffentlichen Märkten genannt wird.
• Kontrolle: Private-Equity-Firmen übernehmen in der Regel die Kontrollbeteiligung, was direkte strategische Interventionen und die Implementierung von Managementanreizen ermöglicht, die eng an die Performance gekoppelt sind. Dies führt oft zu agileren und fokussierteren operativen Verbesserungen als bei weit gestreuten börsennotierten Unternehmen.

Um diese theoretischen Vorteile zu quantifizieren: Wenn der S&P 500 über ein Jahrzehnt eine Rendite von 10 Prozent erzielt, müsste Private Equity eine Bruttorendite von etwa 15 Prozent erreichen, um den Index nach Abzug der Gebühren zu übertreffen. Aktuelle Zinssätze und Spreads deuten darauf hin, dass die Hebelwirkung 2-3 Prozentpunkte dieser Lücke schließen könnte. Der über Jahrzehnte anhaltende Rückenwind sinkender Zinsen, der historisch die Renditen an den privaten Märkten befeuerte, ist jedoch nicht mehr gegeben. Obwohl kleinere Unternehmen schnelleres Wachstum aufweisen können, war die historische Outperformance von Small Caps gegenüber Large Caps von etwa 1,5 Prozent pro Jahr seit der globalen Finanzkrise marginal negativ. Zusammengenommen könnten diese strukturellen Vorteile etwa 80 Prozent der erforderlichen Performance-Differenz ausmachen. Der Rest hängt von den Fähigkeiten der Allokatoren ab, erstklassige Private-Equity-Manager auszuwählen, von den Firmen selbst, überlegene Investitionen zu tätigen, und von den Managementteams, außergewöhnliche operative Ergebnisse zu liefern.

Trotz der Private-Equity-Managern zur Verfügung stehenden Instrumente zur Wertschöpfung bleibt die Vorhersage zukünftiger Performance eine gewaltige Herausforderung. Ted Seides schätzt die Wahrscheinlichkeit, dass Private Equity den S&P 500 nach Gebühren übertrifft, auf etwa 40 Prozent. Diese Einschätzung unterstreicht die Komplexität des Vergleichs und die erheblichen Hürden, die Private Equity überwinden muss. Der Vorschlag für eine „Schattenwette“, die am 1. Januar begann und über das nächste Jahrzehnt hinweg jährlich berichtet werden soll, zielt darauf ab, diese Hypothese rigoros zu testen und möglicherweise weitere Einblicke in die Dynamik der Performance von privaten und öffentlichen Märkten zu gewinnen.